投資人對美國債務保護工具的需求飆升，隨著信用違約掉期（CDS）利差創下歷史新高，在財政政策不確定的情況下

投資者對美國政府債務的信用保護需求增加，由於財政政策的擔憂和政治風險，CDS利差達到2023年後的最高點。截至2025年5月2日，根據巴克萊的數據，活躍CDS合約的名義價值從年初的29億美元上升到39億美元。這反映出由於對美國違約的恐懼，對沖活動加劇。由於對沖成本高昂和信任危機，瑞士的養老基金正在減少對美國資產的曝險。CDS市場的增長顯示出投資者情緒的變化，隱含的違約概率已經超過1%。

CDS價差在整個曲線上擴大

根據S&P全球市場情報，美國主權CDS的價差在最近幾週急劇擴大，截至2025年5月9日星期五，一年期和五年期合約分別交易在60和56個基點。這些水平是自2023年5月以來的最高點，當時美國面臨類似的債務上限政治僵局。雖然略低於近期高峰，但價差仍顯著高於3月水平，反映出投資者持續的焦慮。

CDS定價的上升並不限於短期到期。價差在整個曲線上升，表明擔憂不僅限於近期的政治風險，還延伸到更廣泛的財政可持續性和政策方向。根據巴克萊，美國CDS市場在過去三個月中已成為全球第12大最活躍的單一名稱CDS，週交易量平均超過6.25億美元。

政策不確定性和政治風險推動需求

對沖活動的激增正值華盛頓政治不確定性再度升溫之際。美國政府在2025年1月達到其法定借款上限，並自此以「非常措施」避免突破上限。財政部長Scott Bessent（中文名若有）本週作證稱，該部門在剩餘借款能力方面「處於警戒狀態」，但他重申政府不會違約。

巴克萊分析師估計，所謂的「X日」——即財政部將無法履行所有義務的時間點——可能落在8月底或9月初。然而，他們警告說，經濟放緩可能會加速時間表，因為稅收收入減少和財政部現金儲備更快耗盡。

投資者的擔憂在前總統唐納德·特朗普於4月2日宣布大規模關稅後進一步加劇，導致國債市場大幅拋售。儘管後來宣布對大多數關稅暫停90天，但這一事件促使國債收益率中嵌入的風險溢價上升。基準10年期收益率在關稅宣布後飆升至4.56%，但隨後回落至4.36%，然而潛在的政策風險仍然很高。

瑞士養老基金重新評估美國曝險

美國CDS價差的上升和對財政政策的更廣泛擔憂促使國外機構投資者重新評估其對美國政府債務的曝險。特別是瑞士養老基金已開始減少其持有的美元計價資產，理由是對沖成本高昂以及對美國作為主權發行者的信任感下降。

瑞士顧問公司Complementa的投資研究主管Andreas Rothacher在最近的一次電話會議中指出，對美國財政管理有「一定程度的信任喪失」。瑞士養老計劃已經開始削減其對外幣政府債券（包括美國國債）的配置，轉而投向企業信貸和其他資產類別。

瑞士最大的養老基金Publica已經減少了對美國股票的配置，並正在審查其整體投資策略。該基金還考慮更廣泛地減少對政府債券的配置，理由是美國以及中國等其他發達市場的債務水平上升。

CDS市場增長反映投資者情緒轉變

美國CDS市場的增長反映了投資者情緒的更廣泛轉變。曾被視為小眾產品的美國主權債務CDS現在吸引了大量關注。根據巴克萊，自年初以來，CDS合約的未償還量增加了近10億美元。這一需求的上升表明，更多投資者正在尋求針對美國違約可能性的保險，儘管這種可能性不大。

PGIM固定收益的聯合首席投資官Greg Peters指出，在當前環境下，「沒有人想做空這個選項」。他補充說，債務上限的不確定性和更廣泛的政策不可預測性使CDS保護成為更具吸引力的對沖工具。

根據巴克萊的數據，基於當前CDS定價和國債估值，美國違約的隱含概率略高於1%。儘管仍然很低，但考慮到美國債務歷來被視為幾乎無風險，這一數字值得注意。CDS合約的賠付比率也有所增加，最便宜的可交割債券現價約為48美元，而2023年5月為56美元，這意味著對保護買家來說潛在回報更高。

更廣泛的市場影響

CDS價差和對沖活動的上升與國債市場波動性增加同時發生。紐約聯邦儲備銀行強調了由於大型基差交易——利用國債期貨和利率掉期之間的定價差異的槓桿頭寸——而可能引發的不穩定性。截至2025年3月，槓桿基金持有的短期國債期貨頭寸的名義價值約為1萬億美元，遠高於疫情前水平。

如果這些交易突然解除，可能會壓垮交易商的資產負債表並加劇市場壓力，特別是如果關於債務上限的政治談判惡化。儘管國債市場仍然是全球流動性最強的市場之一，但最近的動盪凸顯了投資者對政策信號和財政發展的敏感性。

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