高盛2025年報告：市場或已觸底但政策不確定性等三大隱憂阻礙復甦

高盛於2025年4月29日報告指出，全球股市反彈但復甦面臨三大風險：政策不確定性高，失業率影響市場風險定價，及市場跌幅異常溫和。美國政策不確定性指數上升，失業率維持4.2%但失業人數增加，市場跌幅與歷史衰退期相比偏低，顯示市場脆弱。高盛警告傳統避險工具失效，建議黃金作為有效避險工具。

政策不確定性：壓力源反轉幅度不足

高盛指出，當前市場的主要壓力源來自於政策不確定性，尤其是美國總統川普近期推出的對等關稅政策。儘管市場對政策衝擊的反應已經出現初步緩和跡象，但高盛強調，這種「反轉」的幅度仍不足以與過去市場觸底時的情況相比。

具體而言，政策不確定性指數已從長期平均值108大幅上升至近期高點，顯示市場對未來政策走向仍感到迷惘。高盛認為，過去市場在面對衝擊時，往往伴隨明顯的政策轉向，例如聯準會大幅降息或油價暴跌等明確訊號。然而，目前的政策反轉僅屬溫和，且未來仍可能出現新的政策衝擊，這使得市場難以建立穩固的復甦信心。

此外，企業信心也受到打擊。費城聯儲與紐約聯儲的調查顯示，預期經濟活動將下滑的企業比例已接近歷史高位，反映出企業對政策環境的不確定性感到憂慮。

第二項隱憂來自於失業率對市場風險定價的潛在衝擊。高盛指出，失業率在資產定價模型中扮演關鍵角色，尤其是在基於消費的模型中，當家庭面臨收入損失風險時，其風險厭惡程度會顯著上升，進而影響股票估值與波動性。

根據美國勞工統計局數據，2025年4月失業率維持在4.2%，與前月持平，符合市場預期。然而，失業人數增加了8.2萬人至716.5萬人，顯示勞動市場的壓力正在累積。高盛預測，若經濟進一步惡化，失業率可能在2025年底升至4.7%，為2017年以來最高水平（不含2020年疫情期間的異常數據）。

這一變化對市場的潛在影響不容忽視。高盛指出，過去很少出現就業與投資組合同時受損的情況，一旦發生，將對市場風險定價機制造成重大挑戰，可能引發資產價格的非線性調整。

第三項隱憂則是當前市場跌幅與歷史衰退期相比顯得異常溫和。高盛指出，截至4月8日，標普500指數自高點下跌約19%。若該點為市場底部，則這一跌幅在歷史衰退背景下顯得偏低。

舉例來說，1990年美國經濟進入衰退三個月後，股市才觸底，當時就業增長已轉為負值；而2020年疫情期間，儘管市場在經濟數據全面惡化前就已見底，但跌幅高達34%。相比之下，目前的跌幅在經濟損失尚未全面顯現的情況下就已停止，這與過往經驗不符，顯示市場可能對潛在風險定價不足。

高盛進一步指出，若美國經濟進入全面衰退，標普500指數可能下探至4,600點，較當前水準再跌近18%。此外，美國高收益債券信用利差可能擴大至788個基點，短期國債收益率則可能跌破3%。

值得注意的是，高盛報告也提到，傳統的避險工具如長期美債與美元，在當前市場環境中可能無法有效對沖股票風險。近期市場出現「新興市場式相關性」的異常現象——即股票下跌、收益率上升、美元走弱——這反映出市場對美國治理與制度信譽的擔憂正在升溫。

在此背景下，高盛認為黃金可能成為更有效的避險工具。該行預測，在衰退情境下，金價可能在年底升至3,880美元/盎司，遠高於其基準情境下的預估值3,700美元/盎司。